電改推動(dòng)火電價(jià)值重估，來水轉(zhuǎn)好水電電量有望提升，風(fēng)光裝機(jī)提速，有望持續(xù)貢獻(xiàn)業(yè)績增長。首次覆蓋，予以“增持”投資評級。

集團(tuán)火電業(yè)務(wù)最終整合平臺，清潔能源裝機(jī)占比提升加速火轉(zhuǎn)綠。公司為大唐集團(tuán)旗下火電業(yè)務(wù)最終整合平臺，近年來積極推進(jìn)綠色低碳轉(zhuǎn)型，發(fā)展為大型綜合能源公司。截至2023 年底，公司總裝機(jī)量7329.10 萬千瓦，其中清潔能源裝機(jī)占比提升至37.75%。2023 年公司總營業(yè)收入達(dá)1224.04 億元，同比增長4.77%。受益煤炭價(jià)格回落，公司火電單位燃料成本同比下降27.21元/兆瓦時(shí)，歸母凈利潤扭虧轉(zhuǎn)盈，達(dá)13.65 億元。

電改推動(dòng)火電價(jià)值重估，公司供電煤耗持續(xù)下降，火電盈利有望進(jìn)一步改善。

公司火電裝機(jī)容量較為穩(wěn)定，2019-2023年供電煤耗累計(jì)降低6.87克/千瓦時(shí)，發(fā)電效率持續(xù)提升。公司所屬托克托電廠為世界在役最大火電廠，2022 年以來電廠盈利持續(xù)修復(fù)，2023 年凈利潤達(dá)10.70 億元，同比+1.4%。在煤價(jià)同比下行，電力供需緊平衡延續(xù)，且容量電費(fèi)幫助回收固定成本的背景下，公司火電盈利有望進(jìn)一步改善。

消納問題有望得到改善，水電或迎量價(jià)齊升。2024 年4 月以來來水同比明顯好轉(zhuǎn)，公司2Q24 水電上網(wǎng)電量同比增長58.0%，有望帶動(dòng)水電板塊業(yè)績提升。受外送通道不暢等因素影響，大渡河流域棄水問題較為嚴(yán)重。公司位于大渡河流域的水電站裝機(jī)規(guī)模占比約為38%，預(yù)計(jì)川渝特高壓投產(chǎn)以后，水電消納將有明顯改善，疊加當(dāng)?shù)厮妰r(jià)有上行預(yù)期，水電價(jià)值有望得到重估。

“火轉(zhuǎn)綠”轉(zhuǎn)型加速，參股核電分享投資收益。公司大力推進(jìn)低碳清潔能源轉(zhuǎn)型，2019-2023 年風(fēng)電裝機(jī)量CAGR 為22.9%，光伏裝機(jī)量CAGR 為61.6%。公司計(jì)劃“十四五”期間新增新能源裝機(jī)容量不低于3000 萬千瓦，當(dāng)前較裝機(jī)目標(biāo)還有較大差距，預(yù)計(jì)2024、2025 年公司將加快裝機(jī)步伐。

此外，公司參股寧德核電獲取穩(wěn)定投資收益，預(yù)計(jì)寧德5 號、6 號機(jī)組建成投產(chǎn)后，將進(jìn)一步增厚公司業(yè)績。

盈利預(yù)測與估值。預(yù)計(jì)公司2024-2026 年歸母凈利潤分別為41.28、55.40、61.16 億元，同比增長202.4%、34.2%、10.4%;當(dāng)前股價(jià)對應(yīng)PE 分別為12.9x、9.6x 和8.7x。首次覆蓋，予以“增持”投資評級。

風(fēng)險(xiǎn)提示：燃料價(jià)格上行風(fēng)險(xiǎn)、上網(wǎng)電價(jià)波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)、風(fēng)光資源不及預(yù)期、項(xiàng)目獲取和開工進(jìn)度不及預(yù)期。