核心提要：預(yù)計未來三年安徽火電依然偏緊，關(guān)注新集能源(2025-2027年業(yè)績對應(yīng)PE估值5.6-7.7x)u 投資策略：安徽近年各電源裝機提速，在供給壓力下，安徽省電量格局是否會走向?qū)捤?本文通過對安徽省電量供需表測算，預(yù)計安徽2025E-2027E安徽火電利用小時數(shù)為5086小時、4892小時、4787小時，整體仍優(yōu)于2018-2021年利用小時水平，也優(yōu)于2024年全國火電利用小時數(shù)水平，安徽省電價中期具備較好支撐，推薦關(guān)注安徽省煤電一體企業(yè)：新集能源，預(yù)計公司2025-2027年歸母凈利潤23.0/26.5/31.6億元，同比-3.7%/+15.2%/+18.9%，折合EPS分別是0.89/1.02/1.22元每股，對應(yīng)2025年4月3日股價PE分別為7.7/6.7/5.6x，考慮公司電力業(yè)務(wù)有增量且安徽電量供需偏緊、公司電價存在支撐下，維持“買入”評級。

正文摘要：安徽省電量新增供給多，但用電需求增長也快，故預(yù)計2025-2027E電量趨緊，火電利用小時數(shù)能夠維持高位u 1)用電需求增長有多快?從事件看，2021年之前安徽省曾是華東能源供應(yīng)基地，2021-2022年安徽省電量趨緊，政府提出需求側(cè)管理，且首次將“外電入皖”概念寫進政府工作報告。從數(shù)據(jù)看，2024年安徽省用電增速11.9%，僅次于西藏位列全國第二。

2)增長如此快的原因?a)短期二產(chǎn)用電高企是核心驅(qū)動。2015-2024年，安徽省二產(chǎn)用電平均占比68%，二產(chǎn)用電CAGR為8%，短期二產(chǎn)是貢獻用電增速主要力量。拆分二產(chǎn)行業(yè)：二產(chǎn)用電增速主要由高能耗板塊(如電力熱力供應(yīng))+高技術(shù)裝備制造業(yè)(如電氣機械設(shè)備+汽車制造)板塊貢獻，這些板塊高電耗特點使其對電力消費彈性系數(shù)抬升有積極作用。b)長期看，三產(chǎn)對用電增速的積極影響將逐步顯現(xiàn)。2015-2024年，三產(chǎn)占比從13%升至19%，該階段用電CAGR為13%，高于二產(chǎn)也高于居民用電，故此在權(quán)重和增速的雙重提升下，未來三產(chǎn)對整體用電增速影響也會愈發(fā)重要。而根據(jù)葛斐等《電力消費彈性系數(shù)與產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)關(guān)系研究—以安徽省為例》，三產(chǎn)占比的提升亦對電力消費彈性系數(shù)有積極作用。

3)安徽電量供需平衡表測算：需求側(cè)，結(jié)合安徽省GDP增速工作目標，以及安徽省用電結(jié)構(gòu)特性決定其電力消費彈性系數(shù)或維持高位，預(yù)計2025-2027年用電CAGR約9.2%。供給側(cè)，我們對安徽省主要的供電來源：火電項目+外電入皖的特高壓項目進行詳細梳理，并對新能源裝機進行假設(shè)，最終根據(jù)發(fā)電量與裝機倒推出2025E-2027E火電利用小時數(shù)分別為5086小時、4892小時、4787小時，整體優(yōu)于2018-2021年利用小時水平，也優(yōu)于2024年全國火電利用小時數(shù)水平。我們認為在此情形下，安徽省火電的電價或存在較好支撐，推薦關(guān)注新集能源。

風(fēng)險提示：1)經(jīng)濟增速不及預(yù)期風(fēng)險;2)政策調(diào)控力度超預(yù)期的風(fēng)險;3)可再生能源持續(xù)替代風(fēng)險;4)煤炭進口影響風(fēng)險;5)重點關(guān)注公司業(yè)績可能不及預(yù)期風(fēng)險;6)新增裝機統(tǒng)計或有誤差，以實際情況為準;7)測算含有主觀假設(shè)或存在一定誤差，以實際情況為準。