事項(xiàng)：

公司發(fā)布2024 年一季報(bào)，報(bào)告期內(nèi)公司實(shí)現(xiàn)營收82.26 億元，同比/環(huán)比分別+22.19%/-5.82%，歸母凈利潤14.21 億元，同比/環(huán)比分別+19.89%/-19.26%;扣非歸母凈利潤14.82 億，同比/環(huán)比分別+15.79%/-17.80%。全年公司計(jì)提減值準(zhǔn)備合計(jì)3993.9 萬元，影響歸母凈利潤-3130.8 萬元，主要為存貨跌價(jià)準(zhǔn)備和應(yīng)收款計(jì)提壞賬準(zhǔn)備。

評(píng)論：

雙焦下滑拖累Q1 業(yè)績。一季度受下游鋼廠需求淡季以及鐵水產(chǎn)量恢復(fù)不及預(yù)期影響，上游雙焦急速下跌，Q1 三級(jí)冶金焦以及寧夏1/3 焦煤均價(jià)環(huán)比Q4 分別下跌3.3%/3.7%。公司層面Q1 焦炭單噸營收約1533 元/噸，同比/環(huán)比分別-14.5%/-8.9%，煉焦精煤單噸原材料價(jià)格約1156 元/噸，同比-20.8%。展望Q2，當(dāng)前雙焦價(jià)格已經(jīng)進(jìn)入右側(cè)上漲期，下游鐵水產(chǎn)量仍有修復(fù)空間，截至4 月19日當(dāng)周，國內(nèi)樣本鋼廠鐵水日產(chǎn)量為226.29 萬噸，同比-7.9%。且當(dāng)前鋼廠修復(fù)后的盈利能力決定其存在增產(chǎn)動(dòng)力，在庫存低位情況下雙焦價(jià)格上行彈性值得期待。

EVA 投產(chǎn)貢獻(xiàn)產(chǎn)銷。產(chǎn)銷數(shù)據(jù)方面，2024Q1 共實(shí)現(xiàn)聚烯烴銷量56.3 萬噸，環(huán)比/同比分別-0.1 萬噸/+20.1 萬噸;實(shí)現(xiàn)焦炭銷量175.0 萬噸，環(huán)比/同比分別-4.0/+17.4 萬噸;實(shí)現(xiàn)EVA 銷量1.3 萬噸，單噸營收約為9150.8 元/噸。原材料采購價(jià)格端，Q1 公司氣化原料煤/煉焦精煤/動(dòng)力煤采購價(jià)600.4/1156.5/452.1元/噸，同比-19.0%/-20.8%/-17.3%。

油煤價(jià)差持續(xù)向好，再通脹預(yù)期下烯烴盈利或超預(yù)期。公司烯烴板塊盈利能力在化工品中尤為突出，究其根本為聚烯烴行業(yè)屬于市場化油頭定價(jià)行業(yè)，煤頭法得益于國內(nèi)對(duì)煤價(jià)的管控，通過油煤剪刀差實(shí)現(xiàn)長期穩(wěn)定盈利。2024 年國內(nèi)油煤價(jià)差有望擴(kuò)大，原油價(jià)格在再通脹預(yù)期以及風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)加碼之下Q2 中樞有望繼續(xù)上移，而國內(nèi)動(dòng)力煤價(jià)格受下游電廠高庫存和非電需求平淡壓制，短期難言上漲彈性。自2024 年初以來，動(dòng)力煤受下游需求清淡影響，累計(jì)跌幅(截至4.23)已達(dá)11.7%，同期WTI 原油價(jià)格同比漲幅達(dá)9.9%。

內(nèi)蒙項(xiàng)目穩(wěn)步推進(jìn)，EVA 效益有望提升。內(nèi)蒙項(xiàng)目300 萬噸項(xiàng)目已于2023 年3 月開工建設(shè)，所有在建產(chǎn)能投產(chǎn)后，烯烴(不含EVA)產(chǎn)能將達(dá)520 萬噸。

順周期來臨時(shí)公司有望實(shí)現(xiàn)β和α共振，成功固化漲幅;EVA 裝置2 月份投入試生產(chǎn)后，運(yùn)行總體平穩(wěn)，截至3 月下旬情況如下：已經(jīng)達(dá)到設(shè)計(jì)生產(chǎn)能力，生產(chǎn)產(chǎn)品為發(fā)泡料，毛利率約40%，效益高于PE 產(chǎn)品。公司正研究轉(zhuǎn)產(chǎn)光伏料，光伏料預(yù)計(jì)效益比發(fā)泡料高1000-1500 元/噸，EVA 板塊二季度有望貢獻(xiàn)業(yè)績?cè)隽俊?/p>

投資建議：結(jié)合公司內(nèi)蒙項(xiàng)目的四季度投產(chǎn)預(yù)期以及Q1 雙焦實(shí)際盈利情況，我們調(diào)整2024-2026 年的歸母凈利潤預(yù)期為86.31/142.00/142.75 億元(前值為97.79/148.23/150.34 億元)，對(duì)應(yīng)當(dāng)前PE 分別13x/8x/8x。參考公司歷史估值和未來產(chǎn)能高增預(yù)期，我們給予公司2024 年17 倍目標(biāo)P/E，對(duì)應(yīng)目標(biāo)價(jià)20.06元，維持“強(qiáng)推”評(píng)級(jí)。

風(fēng)險(xiǎn)提示: 產(chǎn)能釋放不及預(yù)期，宏觀經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇不及預(yù)期，煤炭政策變動(dòng)