電力業(yè)務(wù)：以量補價，電價壓力可控

1)板集電廠二期兩臺機組分別于2024 年8 月31 日、9 月30 日正式投運，投產(chǎn)后預(yù)計可以實現(xiàn)年發(fā)電量66 億千瓦時，考慮到2024 年新集能源發(fā)電量同比增長24.93 億千瓦時，預(yù)計2025 年公司發(fā)電量同比增長41.07 億千瓦時達到170.79 億千瓦時。2)新集能源上饒(2*1000MW)、滁州(2*660MW)、六安(2*660MW)三座在建電廠于2024 年上半年開工建設(shè)，預(yù)計有望于2026 年實現(xiàn)投運。以2024 年底公司在產(chǎn)電廠裝機規(guī)模4634MW 為基礎(chǔ)測算，到2026 年，新集能源電廠在運裝機量有望達到9274MW。假設(shè)三座在建電廠2026 年中期投運，且年化發(fā)電小時數(shù)與2025 年5107 小時持平(2025 年發(fā)電小時數(shù)=170.79 億千瓦時/在運電廠裝機量)，測算2026 年新集能源發(fā)電量在289.28 億千瓦時，同比新增118.49 億千瓦時(4640MW*5107 小時*0.5 年/100000=118.49 億千瓦時)。

安徽省2025 年度雙邊協(xié)商交易電價為0.41297 元/千瓦時，同比減少5.35%。據(jù)此，假設(shè)2025-2026 年新集能源上網(wǎng)電價分別為0.38618、0.36687 元/千瓦時，同比分別下降5%、5%，在不考慮容量電價影響下，依據(jù)公式(電價影響=度電利潤總額*新增上網(wǎng)電量-上網(wǎng)電價減少量*上一年上網(wǎng)電量;度電利潤總額=度電毛利*利潤總額/總毛利)測算電價下跌對于電力業(yè)務(wù)盈利影響，結(jié)果顯示2025-2026 年分別為4.24、6.76 億元，數(shù)值均大于0，表明公司以量補價，可以有效對沖電價下滑影響(考慮新建機組盈利能力較強，該測算結(jié)果一定程度上低估了電力板塊的盈利能力)。

煤炭業(yè)務(wù)：以質(zhì)補價，降本增效，增強盈利能力2024 年新集能源通過加強接續(xù)布局、系統(tǒng)優(yōu)化，加強現(xiàn)場管控、地面洗選管理以及嚴格落實煤矸分流等措施，提高商品煤品質(zhì)，煤價實現(xiàn)逆勢上漲。2024 年公司商品煤價格為567 元/噸，同比上漲2.91%。其中2024Q4 商品煤售價為582 元/噸，同比上漲1.51%，環(huán)比上漲4.35%，環(huán)比上漲趨勢延續(xù)。繼2023 年公司煤炭熱值提升以來(2023Q1 商品煤綜合熱值僅為3991 卡/克，到2023 年7-8 月已經(jīng)提高到4400-4450 卡/克)，新集能源煤炭品質(zhì)穩(wěn)定提升，因此我們預(yù)計公司煤炭銷售具備以質(zhì)補價基礎(chǔ)，可以有效對沖煤價下滑影響。

公司通過持續(xù)強化預(yù)算管理、成本管理等措施，實現(xiàn)降本增效。2024 年商品煤單位成本為340 元/噸，同比下降3.22%。2024Q4 商品煤單位成本為336 元/噸，同比下降17.82%，環(huán)比下降2.36%，成本管控效果顯著。2025 年，我們預(yù)計公司將持續(xù)深化成本管控措施，進一步提升煤炭盈利能力。

估值偏低：PB 已經(jīng)接近破凈，大股東已經(jīng)啟動增持計劃新集能源2024 年基本每股收益為0.9 元，以2025 年3 月7 日收盤價6.44 元，測算PE 為7 倍，估值處于偏低水平。同時公司2024 年每股凈資產(chǎn)為5.99 元，測算PB為1.1 倍，基本接近破凈水平，具備較好的投資安全邊際。

新集能源于2025 年1 月4 日發(fā)布《關(guān)于控股股東增持公司股份計劃的公告》，宣布控股股東中國中煤能源集團有限公司(下稱“中國中煤”)擬采用集中競價方式增持公司股份，增持金額不低于2.5 億元且不高于5 億元，且增持數(shù)量不超過總股本的2%。

1 月20 日中國中煤進行了首次增持，此次增持金額為999.64 萬元(不含傭金稅費)，共增持公司142.11 萬股，以此計算增持平均股價為7.03 元。考慮首次增持價格已經(jīng)超過當前股價6.44 元，且首次增持金額遠未達到計劃目標，當前價格水平下，中國中煤持續(xù)增持動力較強。

盈利預(yù)測、估值及投資評級：預(yù)計2024-2026 年營業(yè)收入分別為131.12、147.32、220.51 億元，實現(xiàn)歸母凈利潤分別為23.39、25.12、29.44 億元，每股收益分別為0.90、0.97、1.14 元，當前股價6.44 元，對應(yīng)PE 分別為7.1X/6.6X/5.7X，考慮公司當前估值較低及未來業(yè)績確定性有望超預(yù)期，我們上調(diào)公司評級至“買入”。

風險提示事件：煤炭價格大幅下跌、新建電廠投產(chǎn)不及預(yù)期、容量電價政策執(zhí)行不及預(yù)期、研報使用信息數(shù)據(jù)更新不及時風險。