毫無疑問，誰能搭上“重啟IPO(首次公開募股)”的首班車，是2014年1月市場的絕對焦點(diǎn)。特別是83家此前已過會、但未發(fā)行的企業(yè)，普遍被認(rèn)為最有希望拔得頭籌。

然而，83家中唯一一家能源企業(yè)——陜西煤業(yè)股份有限公司(下文簡稱陜煤)卻不被看好，一些分析把原因歸咎于其超高的融資額。

根據(jù)招股說明內(nèi)容，陜煤擬發(fā)行不超過20億股A股股票，發(fā)行后總股本不超過110億股，募集資金約173億元，這一數(shù)額，已位列近三年A股市場單筆融資額第三高。

煤炭上市歷來被市場視作大買賣。2007年，中國神華以665.82億元的融資額創(chuàng)下了數(shù)個紀(jì)錄，此后不到半年，中煤能源就以320億元榮升A股歷史上規(guī)模第六大的IPO。如果按此邏輯，作為產(chǎn)煤潛力省份陜西唯一一家集產(chǎn)、運(yùn)、銷為一體的煤企，陜煤173億的融資應(yīng)該算是正常。

但時過境遷，在當(dāng)下產(chǎn)能過剩、控煤減排的背景下，上市煤炭企業(yè)在2013年前三季業(yè)績大幅下滑、應(yīng)收賬款則普遍激增，這導(dǎo)致整個行業(yè)的盈利能力備受質(zhì)疑。于是，煤炭企業(yè)再赴IPO的銳氣和底氣已大不如前。

大型煤企：融資需求低

在公布重啟IPO的消息后，2013年12月中旬，證監(jiān)會在第一時間掛出758家IPO申請企業(yè)名單，但涉及煤炭開采、煤炭焦化以及煤機(jī)制造在內(nèi)的公司，只有陜煤和安徽淮北礦業(yè)集團(tuán)兩家。而在2011年3月的申請上市企業(yè)名單中，另兩家大型煤礦——河南煤業(yè)化工集團(tuán)下屬的永煤集團(tuán)和黑龍江龍煤礦業(yè)集團(tuán)還赫然在列。

根據(jù)媒體公開的信息，永煤和龍煤撤單的原因分別是兼并重組和意外礦難。然而，一位煤炭證券分析師則認(rèn)為，兩家企業(yè)之所以離場，與行業(yè)產(chǎn)能過剩的關(guān)系更大，因為“煤企融資的重要目的之一，主要是為擴(kuò)大再生產(chǎn)，以投資更多煤礦”。

根據(jù)中國煤炭工業(yè)協(xié)會的數(shù)據(jù)，2013年全年原煤產(chǎn)量或達(dá)到37億噸左右。相較2012的36.5億噸，僅0.5億噸的增幅已經(jīng)很小，但增長的趨勢仍未改變，且總量直逼《煤炭工業(yè)發(fā)展“十二五”規(guī)劃》中2015年39億噸的“天花板”。在這種情況下，多數(shù)企業(yè)當(dāng)然不愿冒險融資。

況且，產(chǎn)能過?；?qū)㈦S著煤炭資源整合結(jié)束而更加嚴(yán)重。

從2010年多地煤炭整合大幕拉開算起，多數(shù)大型煤企的升級已經(jīng)基本完成，但問題是，完成升級的煤礦并未全部投產(chǎn)，也就是說，煤礦整合后的所有產(chǎn)能至今尚未釋放。根據(jù)華創(chuàng)證券在2013年4月公布的研報，僅山西一省，在最終保留的1070座左右煤礦中，有三分之二在2012年底仍處于投產(chǎn)前的不同階段之中，而理論上看，整合煤礦的產(chǎn)能釋放高峰正是2014年。

另一個被人忽視的原因是，煤炭升級改造產(chǎn)生的投資需求高峰已錯過。

眾所周知，煤炭資源整合不僅代表著產(chǎn)業(yè)集中度提升，也意味著企業(yè)產(chǎn)能升級和機(jī)械化程度的提高。而在資源逐年減少、霧霾天氣嚴(yán)重等多重問題下，煤礦技術(shù)升級的“大動作”需要數(shù)億元的投入。但2013年，產(chǎn)業(yè)升級進(jìn)入尾聲，這意味著類似的大融資在短期內(nèi)很難再出現(xiàn)。

中小煤企：求錢卻無門

和大型企業(yè)因為需求不足而遠(yuǎn)離IPO不同，中小型煤企始終徘徊于股票市場之外。

從1998年1月7日，鄭州煤電股份有限公司在上交所上市交易以來，只有2012年1月登陸A股的永泰能源，是煤炭上市公司中唯一的民企。但除了極其敏銳的商業(yè)嗅覺和投融資實力以外，根據(jù)媒體透露的信息，2010年后永泰能源的領(lǐng)導(dǎo)層中不乏大中型煤企高管的加入，而分析人士認(rèn)為，這或是其融資和增長的關(guān)鍵。

相比永泰，更多的中小煤企走了一條“隨行就市”的路。

對于中小煤企來說，融資授信其實一直比較嚴(yán)格，除了融資成本高，銀行還會附加企業(yè)聯(lián)保、低抵押率、資金封閉運(yùn)行等措施。在中小企業(yè)進(jìn)入煤礦開采領(lǐng)域的頭幾年，因為行業(yè)發(fā)展水平好，加之全球和國內(nèi)經(jīng)濟(jì)狀況良好，煤炭需求量大，中小煤企的盈利高，融資成本當(dāng)然不是問題。

而在近兩年，煤炭行業(yè)整體的盈利成績不佳。盡管和大型企業(yè)同樣存在虧損大、應(yīng)收賬款激增等問題，但依托國有背景的大型煤企至少仍有足夠的現(xiàn)金流，加之規(guī)模較大，多數(shù)仍能獲得貸款。

緊跟“行情”的中小煤企則不然，因為銀行放貸逐步收緊，導(dǎo)致其很難再生產(chǎn)。此時，如果企業(yè)足夠幸運(yùn)，沒有還貸壓力，可以選擇停產(chǎn)，以待更好的市場時機(jī)。而貸款壓力較大的中小煤礦，則只能通過一些隱性的融資手段，如融資租賃甚至高利貸以短期周轉(zhuǎn)，或者干脆賣掉煤礦來償還貸款。

在未來一段時間內(nèi)，這種循環(huán)或?qū)⒃谥行∑髽I(yè)中蔓延，原因在于，這類企業(yè)已經(jīng)很難獲得產(chǎn)業(yè)政策的支持，特別是融資政策的支持。

2012年國務(wù)院印發(fā)的《煤炭工業(yè)發(fā)展“十二五”規(guī)劃》中，明確提出“支持大型煤炭企業(yè)上市融資、發(fā)行債券”。當(dāng)前，這條內(nèi)容已經(jīng)初見成效，且有逐步趨嚴(yán)的勢頭。一位煤炭行業(yè)證券分析師就此預(yù)計，就算產(chǎn)能釋放結(jié)束，市場環(huán)境逐漸改善，中小煤企的投資價值也難歸幾年前的水平。

發(fā)債或為最佳選擇

其實，陷入困境的煤炭企業(yè)早已嘗試多種融資，眼下，多種途徑皆讓煤炭企業(yè)感覺力不從心。

2007年后，借殼上市曾被一些煤企所推崇。相比傳統(tǒng)的上市方式，一家煤企只要選擇較好殼資源，并制定重組方案，在12個月之內(nèi)就能實現(xiàn)上市。但這種有利于煤企迅速融資的方式在近兩年受限趨嚴(yán)，特別是2013年11月，證監(jiān)會連續(xù)出臺新規(guī)，對于借殼上市做出了一系列的規(guī)定，意味著這種模式或?qū)⒉辉倏尚小?/p>

出海上市也已被視作“不靠譜”的選擇。一方面，國內(nèi)煤企的主要資產(chǎn)大都在國內(nèi)，且大多為國企。申萬煤炭行業(yè)分析師劉曉寧指出，除非企業(yè)發(fā)展戰(zhàn)略是走國際化擴(kuò)張路線(例如兗礦)或國內(nèi)上市受阻，否則一般不會舍近求遠(yuǎn)。另一方面，全球煤炭市場投資都處于低谷。2013年6月，美國進(jìn)出口銀行、世界銀行[微博]和歐洲投資銀行均表示，不會為煤炭項目貸款。這已直接導(dǎo)致市場對煤炭板塊的投資信心大降，其影響或?qū)鬟f給擬出海上市的企業(yè)。

融資租賃亦不被業(yè)內(nèi)人士看好。分析師認(rèn)為，融資租賃是一種成本高、利率高的舉動，以前煤炭企業(yè)盈利情況較好的時候，會被一些中小企業(yè)所使用，但如果盈利情況不好，企業(yè)償付能力下降，這種方式就很危險。

相對而言，唯一可行的辦法就是發(fā)債。因為與銀行貸款相比，發(fā)債等直接融資手段受國家政策鼓勵，融資成本也較低，適合當(dāng)前盈利狀況不佳的煤企。

和企業(yè)五花八門的手段相比，分析師和企業(yè)對行業(yè)的融資前景卻很一致：煤炭作為傳統(tǒng)行業(yè)已經(jīng)告別了發(fā)展的黃金時期，和國家未來經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型的大方向并不一致，這也注定了其游離于IPO市場的命運(yùn)。眼下的融資難正說明，市場化的作用在逐漸顯現(xiàn)。而作為企業(yè)，只有憑借自身的能力渡過這個周期，而依賴政策救助的可能或?qū)⒃絹碓缴佟?/p>