中國企業(yè)去海外投資和收購，其中很大部分是在資源業(yè)。回顧近年來中國企業(yè)在海外的資源類投資，許多經(jīng)驗教訓值得總結和反思。

對于資源業(yè)的海外投資，我們首先需要明確投資的目的及其成功與否標準。筆者認為，還是應以投資收益為主要考慮因素，而對這類投資在國家安全方面的意義要做客觀審慎的評估。中石化董事長傅成玉2012年在評論中石化的海外投資時曾說過，“我們的投資并不是中國需要油。”中石化海外一年總共生產(chǎn)石油230多萬噸，真正自己代理的只有120萬噸左右，即使自己代理的也不是100%運到國內。傅成玉說，“石油是一個公開的市場，只要有錢就能買到，我們投資是為了賺錢。”（見《第一財經(jīng)日報》2012年11月16日報道“為‘走出去’而‘走出去’，風險就跟著你”），傅成玉的話表現(xiàn)出一種冷靜務實的態(tài)度。

在評估海外資源類投資的國家安全意義時，需要認識到產(chǎn)權并不一定等同于控制。在中國企業(yè)收購境外資源后，如果出現(xiàn)對中國國家安全產(chǎn)生不利影響的狀況，所有權并不一定能保證中國企業(yè)可以繼續(xù)控制該資源，也不能保證其產(chǎn)出能順利運回中國；未經(jīng)任何兵棋推演而對這類收購寄予過高的國家安全方面的期望是不明智的。衡量這類收購還是應該回到經(jīng)濟基本面，避免根據(jù)潛在的國家安全方面的作用心甘情愿地支付所謂“中國溢價”。

還有一種說法認為，資源類投資應考慮其對國家經(jīng)濟安全的好處，因為它有利于規(guī)避資源價格不斷上漲的不利影響。但是，如果我們討論的資源像傅成玉所說的石油一樣具有公開活躍的市場，這種對國家經(jīng)濟安全的好處本質上還是經(jīng)濟和財務上的；而且在資本市場上，資源類公司的股價一般已經(jīng)反映了市場對相應資源將來價格的預期，也就是說以現(xiàn)有的股價收購資源類公司，已經(jīng)在為市場預期中的資源價格上漲埋單。

因此，這類收購一般有兩種合理原因。首先，如果我們有理由認為，資源價格將高于市場普遍預期，或者我們能挖掘出別人所不能挖掘的價值或協(xié)同效應，收購就是合理的；當然，對資源價格的這種更樂觀的判斷，必須以理性分析為基礎，而不只是對過去資源價格走勢的簡單延伸。其次，即使沒有對資源價格更樂觀的預期，從分散風險和資產(chǎn)配置的角度，將一部分資金轉為資源型資產(chǎn)也很可能是合理的，但如果為此支付高昂的溢價就未必明智了。

中國企業(yè)在海外進行資源類投資時，還應根據(jù)每個項目的特點、交易目的和相應的風險和約束，靈活設計交易架構。由于資源類投資的特殊性，全額或控股收購（尤其是來自國有企業(yè)的收購）有時會引起東道國政府和民眾的疑慮，增加交易的難度。另一方面，如果交易的目的只是獲取穩(wěn)定的資源供應，參股或與當?shù)仄髽I(yè)成立合資公司很可能就能達到目的。

日韓公司在澳洲資源行業(yè)的投資大都采取了非控股的形式，既實現(xiàn)了交易目的，又較容易為當?shù)卣蜕鐣邮堋６袊髽I(yè)和政府一度曾過于強調控股，增加了阻力，從而失去了一些原本有可能抓住的投資機會。比如，澳洲第三大鐵礦石公司Fortescue Metals Group （FMG） 在開發(fā)初期曾多次來中國尋求投資，但均因中方堅持控股而作罷，中方因此錯失了入資 FMG的最好時機（拙著《中國企業(yè)跨境并購》第四章對FMG與中方的融資過程作了詳細描述）。令人欣慰的是，中國企業(yè)投資海外礦業(yè)資源的模式已逐漸轉變和多元化，越來越多的中國企業(yè)開始考慮多種的交易架構（見《華爾街日報》中文網(wǎng)2013年7月17日報道“普華永道：中國資本投資海外礦山模式改變”）。

中國企業(yè)在海外進行資源類投資所需認真考慮的另一個因素是資產(chǎn)質量。資產(chǎn)質量的選擇往往是一個令人糾結的問題：一方面，優(yōu)質礦業(yè)資產(chǎn)大都已由他人擁有并開發(fā)，中國公司較難參與，尤其難以控股；另一方面，非優(yōu)質資產(chǎn)的投資和開發(fā)往往包含巨大風險。

以鐵礦石行業(yè)為例。澳大利亞的鐵礦主要有兩種，赤鐵礦和磁鐵礦。其中赤鐵礦一般只需通過軋碎及篩選就可提供給鋼鐵廠，開采成本較低，投資回報快；澳洲礦業(yè)巨頭必和必拓、力拓和FMG等公司開采的都是這類赤鐵礦。相比之下，磁鐵礦含雜質較多，在軋碎及篩選后必須經(jīng)過研磨和提煉，才能制成鋼鐵廠能用的礦砂；所以，開采磁鐵礦需要建設相應設施，投資大，成本遠高于赤鐵礦。中國國內的鐵礦多為磁鐵礦，由此積累了豐富的磁鐵礦開采經(jīng)驗和技術。于是，在拿不到赤鐵礦的情況下，中國企業(yè)在澳大利亞紛紛選擇參與開采磁鐵礦，比如中信泰富的Sino-Iron項目。但是，澳洲磁鐵礦的結晶顆粒比國內磁鐵礦小，研磨成本更高；而且研磨提煉過程非常耗能，需要大量淡水，還會產(chǎn)生大量尾礦，導致高昂的環(huán)保成本。遺憾的是，一些中國企業(yè)對開采澳洲磁鐵礦的成本（包括當?shù)氐沫h(huán)境保護和勞工法律的要求）估計不足，從而遭受嚴重損失。

戰(zhàn)術層面上，資源類的跨境投資也是錯綜復雜，有時博弈甚至可能在中國企業(yè)還沒有意識到的時候就開始了。舉一個近期的例子。力拓今年年初開始尋求出售它在加拿大的鐵礦石業(yè)務，據(jù)外國媒體報道，已有黑石、嘉能可等公司表示了興趣。但近年來許多外國公司出售資產(chǎn)會希望引入中國公司競購，因為中國公司往往愿意支付更高的價格。日前外國媒體報道，有五礦集團高管表示正在考慮參與競購；后來在記者求證下，五礦集團未作明確表態(tài)。其實在競購博弈中，買家過早地表示意圖往往是不利的，只能起到為賣方“抬轎子”的作用。中國企業(yè)在此類交易中應盡可能地對自己的意圖保密，在與媒體交流時措辭也應高度謹慎，考慮到被不同解讀的可能，避免陷阱，為此不予置評往往是對敏感問題最穩(wěn)妥的回應。

資源類的跨境投資動輒金額巨大，相關利益群體眾多。而且，這類交易不但在企業(yè)層面涉及產(chǎn)業(yè)、技術、金融、管理、法律等多方面因素，還可能被賦予國家戰(zhàn)略和安全等政治考量，博弈極為復雜，中國企業(yè)需要采取高度審慎的態(tài)度來應對這類投資的風險和挑戰(zhàn)。