2023 年來水情況大概率好轉，疊加烏白注入裝機容量增加、存量機組折舊費用下降以及高電價地區(qū)輸電比例上升，預測2023 年長江電力業(yè)績將大幅提升。中長期看，新能源消納提升靈活性電源價值，水電提價空間大，折舊到期后利潤也將進一步增厚，公司在穩(wěn)健成長的基礎上疊加提價彈性，高分紅高股息，是長期價值投資的優(yōu)質標的。首次覆蓋，給予“強烈推薦”評級。

規(guī)模全球領先的水電行業(yè)龍頭，裝機、發(fā)電市占率行業(yè)第一：長江電力經(jīng)過20 余年穩(wěn)步發(fā)展，已成長為全球第一大水電上市公司，全球第二大電力公司。

2022 年公司實現(xiàn)營業(yè)收入520.60 億元，歸母凈利潤213.09 億元。公司擁有位于長江干流的6 大水電站，總裝機容量達7169.5 萬千瓦，2022 發(fā)電量1856萬億千瓦，市占率分別為17%、14%，均為國內第一。近年來各電站年發(fā)電利用小時數(shù)均在4000小時以上，高于全國平均水平3600小時，廠用電率0.1%左右，遠低于全國水平。公司近年來毛利率、ROE 分別在60%、13%左右，均處于行業(yè)領先地位。在不斷鞏固行業(yè)引領者地位的同時，公司從以發(fā)電為主拓展到“發(fā)-配-售”并舉，逐漸形成完整產業(yè)鏈。

大水電資產具備較強稀缺性，低成本靈活性優(yōu)點奠定明朗前景：我國水資源理論蘊藏裝機量6.94 億千瓦，技術可開發(fā)裝機容量約為5.42 億kW，年均發(fā)電量約為2.47 萬億千瓦時，截至2022 年底，我國水電裝機容量4.1 億千瓦，逐漸接近技術可開發(fā)容量上限，除剛完成的白鶴灘水電站之外，正在開發(fā)和將開發(fā)水電站中裝機 500 萬千瓦以上水電站增量近乎為零，優(yōu)質大水電具有較強的稀缺性。未來我國能源系統(tǒng)將以清潔能源為主，水電獨有優(yōu)點決定其將在清潔能源中占據(jù)相當比例：水電基荷作用明顯，可有效緩解風光發(fā)電波動性;水電機組開機便捷、迅速，靈活性特點突出，可參與調峰調頻市場;在不同電源中水電電價最低，隨著市場化電價放開水電盈利性將有所提升。

“天時地利人和”注寫短期業(yè)績反轉伏筆，降本升價提升中長期盈利空間：

公司具備多重利好因素，2023 年業(yè)績可期。1.“天時”：氣候有望改善，來水情況好轉;2.“地利”：裝機容量方面，烏白注入裝機同比增加57%;成本方面，部分資產折舊到期，2022 年折舊、財務費用同比分別減少4.1、6.6億元，未來存量機組折舊費用將繼續(xù)下降;電價方面，烏白電站核定外送上網(wǎng)電價高于公司平均電價，隨著市場化電價進一步放開，以及向高電價地區(qū)輸電比例上升將帶來平均上網(wǎng)電價上漲;3.“人和”：公司自身聯(lián)合優(yōu)化調度技術成熟，六庫聯(lián)調后將額外增發(fā)電量60-70 億千瓦時。短期看業(yè)績，2023年發(fā)電量預計將有65%以上增長。長期看發(fā)展，成本下行和電價上漲將提升公司中長期盈利空間。在價值投資方面，2016 年以來公司分紅率保持在60%以上，2022 年高達94%，股息率保持在3.6%以上，常年高于十年期國債到期收益率0.5pct 以上，是長期投資的優(yōu)質標的。

盈利預測與估值：我們預計公司2023-2025 年歸母凈利潤分別為334/367/376億元，同比增長56.7%/9.9%/2.4%，預計每股收益EPS 為1.37/1.5/1.54 元。

首次覆蓋，給予“強烈推薦”評級。

風險提示：來水情況不及預期;市場化電價機制建設不及預期;裝機改造建設進度不及預期;用電需求不及預期等。