新能源電動車的發(fā)展趨勢，應(yīng)該說確定性已經(jīng)板上釘釘。除了傳統(tǒng)車企紛紛加速電動車轉(zhuǎn)型的力度和速度，各路人馬也快速加入到電動車的大軍中來，賈躍亭攜FF歸來，富士康、蘋果、小米也紛紛要造車。

今天來聊聊一個細(xì)分領(lǐng)域，動力電池的正極材料——磷酸鐵鋰。

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四大因子催發(fā)逆轉(zhuǎn)

動力電池從技術(shù)路線上來看主要有三元電池和磷酸鐵鋰電池二大類。三元電池最大的特點(diǎn)是能量密度高，但不穩(wěn)定;磷酸鐵鋰電池能量密度相對有些低，但穩(wěn)定性非常好，而且價格便宜。

從近些年的發(fā)展來看，三元電池占比越來越大，磷酸鐵鋰有些落伍的感覺。但有4個因素會逆轉(zhuǎn)這一趨勢。

第一，針對磷酸鐵鋰電池能量密度低的缺點(diǎn)，比亞迪推出了刀片電池，寧德時代推出了CTP技術(shù)，從工藝優(yōu)化的角度大幅提高了磷酸鐵鋰電池的能量密度;

第二，今年國家針對高續(xù)航汽車的補(bǔ)貼退坡，三元電池的成本比較高，補(bǔ)貼退坡后會影響中低端車型的選擇，有利于成本低廉的磷酸鐵鋰電池;

第三，三元電池正極使用的鈷鎳等金屬產(chǎn)量有限，全球通脹放水導(dǎo)致價格暴漲，必然會傳導(dǎo)到下游。而且這些金屬礦擴(kuò)產(chǎn)難度較大，短期難以滿足電池的需求。

Elon Musk前幾天發(fā)文也提到鎳供應(yīng)的問題，不得不在標(biāo)準(zhǔn)車型中大量采用磷酸鐵鋰電池。

第四，就是安全性的再平衡。這個話題略敏感，不展開說。感興趣的讀者可自行檢索。

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磷酸鐵鋰市場概況

據(jù)高工鋰電統(tǒng)計，2019年磷酸鐵鋰材料出貨量8.8萬噸，同比增長29.3%;新能源汽車鋰離子動力電池累計裝機(jī)量約62.38GWh，其中磷酸鐵鋰裝機(jī)量19.98Gwh，占比32.03%。2020年中國磷酸鐵鋰正極材料出貨量大幅增長，出貨12.4萬噸，磷酸鐵鋰動力電池占比38%左右。

下圖為2018-2020年中國磷酸鐵鋰材料出貨量(萬噸)：

磷酸鐵鋰電池市場增長主要原因有：

1)2020年中國鐵鋰動力電池市場占比同比增加，主要受比亞迪漢、鐵鋰版model 3以及宏光mini EV等車型銷量帶動;

2)儲能市場增幅超預(yù)期，受5G基站建設(shè)加快以及國外家儲市場增長帶動，2020年儲能鋰電池出貨同比增長超50%;

3)小動力(含共享電單車、換電柜)市場受出口與內(nèi)需雙向帶動，鋰電池出貨量同比增長超80%，國內(nèi)小動力市場磷酸鐵鋰電池占比預(yù)計接近30%;

4)此外，低速車、電動叉車、重卡、工程機(jī)械以及船舶等細(xì)分市場2020年出貨量同比均有提升。以上原因帶動鐵鋰電池出貨量提升，進(jìn)而帶動磷酸鐵鋰材料出貨量增長。

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未來需求與供給分析

2021 年將迎來磷酸鐵鋰需求的增長大年，預(yù)計同比增長80%，以動力電池為代表的高端增量顯著，需求結(jié)構(gòu)優(yōu)化。

我們預(yù)計2020/2021/2022 年新能源車銷量為130/180/248 萬輛，磷酸鐵鋰裝機(jī)占比分別為35%/40%/40%;海外新能源車銷量分別為130/220/312萬輛， 2021/2022 年磷酸鐵鋰裝機(jī)占比5%/9% ;對應(yīng)的動力鐵鋰需求分別為23/43/68GWh。預(yù)計2020/2021/2022 年非動力需求分別為29/50/83GWh，磷酸鐵鋰電池總需求為52/93/151GWh，對應(yīng)的材料需求為12/22/35 萬噸，同比增長40%/79%/62%。

電池端格局清晰，強(qiáng)者恒強(qiáng)。寧德時代、比亞迪、國軒高科、億緯鋰能等動力電池頭部企業(yè)在儲能、兩輪車、電動船舶等領(lǐng)域也積極布局推進(jìn)。材料端由于電池端需求趨于分散以及頭部企業(yè)產(chǎn)能受限，2020 年集中度暫時分散。

從產(chǎn)能規(guī)劃上看，2020 年底產(chǎn)能約27.9 萬噸，考慮到部分產(chǎn)能為新增產(chǎn)能需要爬坡，且考慮庫存因素實(shí)際需求或大于預(yù)計的22 萬噸，預(yù)計2021 年緊平衡，頭部優(yōu)質(zhì)產(chǎn)能緊缺。

但考慮到液相法擴(kuò)產(chǎn)周期接近一年，固相法相對更短，預(yù)計產(chǎn)能緊張情況不會持續(xù)太久。德方納米仍將維持龍頭地位，2020 年底和目前在建產(chǎn)能均位于行業(yè)第一，2021 年市占率有望回升至29%以上;湖南裕能在獲得寧德時代和比亞迪增資后計劃將產(chǎn)能擴(kuò)充至10 萬噸以上，位于行業(yè)第二。

但上圖產(chǎn)能情況不一定很準(zhǔn)確，查閱了德方納米的2019年年報。2019年度，公司納米磷酸鐵鋰產(chǎn)能約2.55萬噸/年，在建產(chǎn)能2.5萬噸/年，其中:曲靖德方為募集資金投資項目實(shí)施主體，在建產(chǎn)能1.5萬噸/年;曲靖麟鐵在建產(chǎn)能1萬噸/年。即2020年底最大產(chǎn)能應(yīng)該為5.05萬噸，遠(yuǎn)沒有達(dá)到8萬噸。說明2021年想滿足22萬噸的需求也不一定很容易。

從一些市場消息也可以看到端倪。近日，有媒體報道，一些磷酸鐵鋰材料生產(chǎn)龍頭企業(yè)，因訂單爆滿，產(chǎn)能不足，已經(jīng)不再對外報價接單了。多家公司發(fā)布消息包括龍蟒佰利、中核鈦白、安納達(dá)、三泰控股等化工企業(yè)要進(jìn)入到鐵鋰市場。

其中中核鈦白非常激進(jìn)，號稱要分三期實(shí)現(xiàn)50萬噸的產(chǎn)能，投資上百億元，引來交易所的問詢?？赡苡行┎錈岫戎?，但從側(cè)面可以看出市場的火爆。

04

價格分析

從磷酸鐵鋰材料價格走勢看，2020年磷酸鐵鋰材料價格整體呈下降走勢，原因有：

1)上半年碳酸鋰市場具有較大庫存，且終端市場對上游原材料需求帶動不及預(yù)期，導(dǎo)致碳酸鋰市場階段性供過于求，帶動其價格下行;

2)終端市場上半年需求不足，企業(yè)為獲得訂單，采用低價銷售的策略，拉低鐵鋰材料價格;

3)鐵鋰電池應(yīng)用終端對成本敏感，傳導(dǎo)至上游，導(dǎo)致鐵鋰材料價格 上漲難度較大;

4)四季度，受行業(yè)供需變化緊張以及原材料價格上漲，使得鐵鋰材料價格回漲，但幅度有限。

下圖為2017-2020年動力型磷酸鐵鋰材料格走勢(萬元/噸)：

但從2020年第四季度開始，磷酸鐵鋰再迎高光時刻。據(jù)百川資訊監(jiān)測，其國內(nèi)價格已從去年11月初的3.4萬元/噸猛漲到2月3日的4.3萬元/噸。一方面是因?yàn)樵牧?碳酸鋰)價格上漲的傳導(dǎo)，另一方面也說明隨著需求井噴，價格已經(jīng)越過拐點(diǎn)。

但磷酸鐵鋰材料價格上漲，下游是否能接受也是很大的問題。碳酸鋰價格底部回暖，每漲1000 元/噸，對應(yīng)磷酸鐵鋰成本上漲約234 元/噸。磷酸鐵鋰材料端價格變動對電池端成本影響相對較小，價格基本不受影響。

磷酸鐵鋰價格每上漲1000 元/噸，電池成本增加約0.002 元/Wh，對應(yīng)成本占比約0.5-0.7%，價格占比不足0.4%。說明碳酸鋰漲價能順利傳導(dǎo)至磷酸鐵鋰材料，材料環(huán)節(jié)盈利可以得到修復(fù)。

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相關(guān)公司分析

磷酸鐵鋰材料行業(yè)龍頭非常清晰就是德方納米，2019年市場占有率29%(公司年報披露為26.59%)，2020年由于小動力，儲能等下游應(yīng)用市場的快速崛起，導(dǎo)致傳統(tǒng)不依賴大動力市場的二三線企業(yè)由于其他細(xì)分市場需求的帶動，出貨量快速增長。

德方納米的市場占有率下降到21%。2021年隨著新增產(chǎn)能的達(dá)產(chǎn)和動力電池的爆發(fā)，市場占有率有望回歸到原來水平29%。

從技術(shù)上講，德方納米是唯一使用液相法來生產(chǎn)，這種技術(shù)難度高，源于公司多年的積累。生產(chǎn)出的產(chǎn)品一致性好，質(zhì)量更佳，生產(chǎn)成本也更低。

從歷史年報來看，德方納米的產(chǎn)能利用率達(dá)到95%以上，產(chǎn)品不愁銷路，產(chǎn)量決定銷量，按照3年內(nèi)產(chǎn)能達(dá)到12萬噸/年做為參考，目前價格為44500元/噸。

德方納米的毛利率在20%左右，凈利率在10%左右，當(dāng)然如果產(chǎn)品價格上漲，毛利率和凈利率也會提升。但由于磷酸鐵鋰擴(kuò)展相對比較容易，價格比較難長期維持在高位。為了簡化計算，價格上漲一半貢獻(xiàn)為凈利潤，另外一半用于抵消原材料的上漲。

40倍市盈率對成長型企業(yè)還是比較低估的，可以說德方納米未來有比確定性的成長空間，可以帶來安全的收益。

有些朋友問為什么我估值是按照40倍市盈率，主要是參考了10年國債收益率目前為3.3%左右，相當(dāng)于30倍的市盈率，但這個是無風(fēng)險收益，所以有風(fēng)險的股票按照40倍已經(jīng)是比較低估了，特別是中國這樣一個高流動性的市場。