中國首次真正的債券違約暴露了中國金融風(fēng)險，與此同時資金緊張的中國地方政府今年將有4000億美元債務(wù)到期——整個局面看起來就像是一場隨時可能發(fā)生的巨大事故。

不過，最近幾天發(fā)生的事令人奇怪。人們對中國債券市場的擔憂非但沒有引發(fā)一輪違約，反而使地方政府在財務(wù)上更加安全了。

地方政府融資公司發(fā)行的債券(長期以來這類債券被視為懸在中國經(jīng)濟頭上的巨大問題之一)受到中國國內(nèi)投資者和經(jīng)紀商的青睞。這導(dǎo)致各省市政府的信貸成本下降，令他們更容易獲得資金，以償還到期債務(wù)。

陷入困境的太陽能電池制造商超日太陽能(Chaori)本月未能如期支付利息，構(gòu)成當代中國債券市場首次真正的國內(nèi)違約。這次違約被視為政府終于允許企業(yè)倒閉的征兆。分析人士預(yù)計，投資者將開始在債券市場的借款人之間挑挑揀揀，搶購安全而低收益率的債券，并向風(fēng)險較高的企業(yè)要求更高的收益率。

然而這種預(yù)測未能抓住中國金融體系的政治現(xiàn)實。這個現(xiàn)實就是，中國政府對經(jīng)營狀況不佳的民企和國企會區(qū)別對待：讓前者違約，但不會讓后者違約。

穆迪(Moody's)信貸官鐘汶權(quán)(Ivan Chung)表示：“人們相信，如果讓地方政府融資平臺(LGFV)違約，就可能出現(xiàn)連鎖反應(yīng)。因此他們認為政府會采取措施，不讓此類平臺在現(xiàn)階段倒下。”

上海一家外資銀行的一位固定收益產(chǎn)品交易員表示，市場已不再擔心地方政府債務(wù)，“此類債務(wù)已變成安全避風(fēng)港”。

地方政府五年期AA級債(地方融資平臺發(fā)行方最常見的評級)的收益率已從1月20日8.07%的創(chuàng)紀錄高點下跌72個基點，如今徘徊于接近4個月低點的水平。

隨著央行放寬流動性狀況，過去幾周中國債券收益率總體出現(xiàn)了下跌，不過，地方政府的獲益超過了大多數(shù)人的獲益。地方政府AA級債券與最高評級的中央政府債券之間的收益率差距收窄逾50個基點，說明投資者認為地方債務(wù)比過去更安全了。

過去一周，中國國內(nèi)頂級經(jīng)紀商已建議其客戶加大對地方政府債券的敞口。國內(nèi)經(jīng)紀商國泰君安(Guotai Junan)表示：“如果地方政府債券的價格出現(xiàn)短期下跌，那將是投資者入場的好時機。”

中金公司(China International Capital Corp)也持相同的觀點：“如果說發(fā)生了什么變化，那就是認為帶政府背景的企業(yè)風(fēng)險較低的觀點得到了強化。”

對地方債券這種樂觀看法的出現(xiàn)，正值中國的緊要關(guān)頭。去年底的一次官方審計顯示，中國地方政府債務(wù)已激增至17.9萬億元人民幣(合2.9萬億美元)，比2010年上漲了70%。這其中逾40%的債務(wù)在今年年底前到期，屆時中國將迎來還債高峰期。

今年1月，地方政府承受的壓力十分明顯。湖南省懷化市曾發(fā)行一只票面利率為8.99%的中期債券，對于地方債券來說，這一票面利率之高創(chuàng)了紀錄。然而，3月初新發(fā)行的債券，如吉林鐵路(Jilin Railway)，已成功地將票面利率降低逾100個基點。

這種現(xiàn)象促使地方債發(fā)行激增，而市場對地方債的需求也相當強勁。根據(jù)數(shù)據(jù)提供商萬得(Wind)的數(shù)據(jù)，今年1月中國地方政府只發(fā)行了70只債券。自那以來，債券發(fā)行速度翻了一番，僅2月底到3月初的兩周內(nèi)就發(fā)行了82只債券。

華融證券(Huarong Securities)的分析師們上周寫道：“債務(wù)滾轉(zhuǎn)的問題正逐步得到解決。”

不過，目前仍有幾只中國債券注定會面臨問題，這些債券來自一系列產(chǎn)業(yè)。餐廳連鎖店湘鄂情(XE Flavour)由于去年盈利萎縮，今年2月該公司債券被降級為A級。上周，中國官方報紙《證券日報》(Securities Daily)曾問道，虧損的風(fēng)力發(fā)電企業(yè)華銳風(fēng)電(Sinovel)是否會成為第二個超日太陽能。同時，在太陽能電池制造商天威保變(Tianwei Baobian)連續(xù)兩年報出虧損之后，該公司發(fā)行的債券上周被暫停公開交易。

不過，就政府對違約的容忍度而言，天威的遭遇或許也有啟發(fā)意義。與超日太陽能不同，天威的控股方是中央政府擁有的一家企業(yè)。去年超日太陽能被停牌時，其債券已被降級兩次，只比垃圾評級高了三檔。而天威盡管被列入負面觀察名單，其政府背景卻令其債券保住AA評級，比頂級的AAA級只低兩檔。

上述固定收益產(chǎn)品交易員表示：“評級反映了天威的政治地位，而非財務(wù)狀況。這仍是觀察中國各種情況的準確方式。”