投資要點(diǎn):
背靠大股東晶科集團(tuán),定位清潔能源供應(yīng)商和服務(wù)商。公司成立于2011 年,經(jīng)過(guò)多年積累,公司已具備光伏“項(xiàng)目開(kāi)發(fā)-施工并網(wǎng)-運(yùn)營(yíng)發(fā)電-資產(chǎn)交易”一體化解決方案能力,目前主要從事光伏電站運(yùn)營(yíng)及開(kāi)發(fā)轉(zhuǎn)讓。公司于2020 年在A 股上市,控股股東為晶科新能源集團(tuán)有限公司,截至2024 年9 月底,控股股東控制比例為23.9%。
盈利主要源于光伏發(fā)電與電站開(kāi)發(fā)轉(zhuǎn)讓。輕重資產(chǎn)相結(jié)合的經(jīng)營(yíng)模式下,公司既可通過(guò)持有電站資產(chǎn)獲得穩(wěn)定發(fā)電收入,亦可擇機(jī)出售電站獲取收益。2023 年公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)收43.7 億元,同比增長(zhǎng)36.72%,其中光伏電站開(kāi)發(fā)運(yùn)營(yíng)轉(zhuǎn)讓、光伏電站EPC、戶用光伏電站滾動(dòng)開(kāi)發(fā)營(yíng)收分別占總營(yíng)收的74.4%、6.6%、14.8%。2023 年公司實(shí)現(xiàn)利潤(rùn)總額4.69 億元(剔除減值影響后約為7.25 億元),分拆來(lái)看:電站轉(zhuǎn)讓對(duì)業(yè)績(jī)稅前貢獻(xiàn)約3.75 億元,約占剔除減值影響后利潤(rùn)總額的51.7%,其他3.5 億元?jiǎng)t主要源于發(fā)電利潤(rùn)。
存量自持發(fā)電裝機(jī)新舊結(jié)構(gòu)優(yōu)化,現(xiàn)金創(chuàng)造能力有望改善;增量裝機(jī)重心南移,良好的經(jīng)濟(jì)及消納環(huán)境有望為資產(chǎn)質(zhì)量提供一定支撐:1)公司自2018 年起開(kāi)展電站資產(chǎn)交易業(yè)務(wù),2020-2023 年分別轉(zhuǎn)讓129/448/0/593MW,其中2020-2021 出售項(xiàng)目主要為帶補(bǔ)貼項(xiàng)目,新舊項(xiàng)目結(jié)構(gòu)優(yōu)化助力現(xiàn)金流逐步轉(zhuǎn)好。2)2024 年增量裝機(jī)主要分布于華東華南區(qū)域,良好的經(jīng)濟(jì)及消納環(huán)境為增量裝機(jī)資產(chǎn)質(zhì)量提供一定支撐,公司裝機(jī)資產(chǎn)質(zhì)量有望逐步改善。
年度新增補(bǔ)貼規(guī)模較穩(wěn)定,補(bǔ)貼占發(fā)電收入比例下降:2021-2023 年公司新增電費(fèi)補(bǔ)貼收入規(guī)模維持在12~14 億元水平,較為平穩(wěn)。2023 年公司發(fā)電收入約30.20 億元,其中補(bǔ)貼收入約13.37 億元,隨著公司平價(jià)項(xiàng)目占比提升,補(bǔ)貼占發(fā)電收入比例已由2021 年的56.5%下降至2023 年的44.3%。
綠電板塊壓力客觀存在,未回收補(bǔ)貼直接影響新能源資產(chǎn)質(zhì)量,關(guān)注未回收補(bǔ)貼價(jià)值釋放:
公司存量未回收補(bǔ)貼近60 億元,占凈資產(chǎn)比例約37%。公司應(yīng)收賬款/當(dāng)前市值規(guī)模約56%,與其他綠電運(yùn)營(yíng)商相比,公司處于較前列。若補(bǔ)貼欠款得以回收,公司股價(jià)有望展現(xiàn)一定彈性。
盈利預(yù)測(cè)與評(píng)級(jí):我們預(yù)測(cè)2024-2026 年公司實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)5.16、7.38、7.47 億元,同比分別增長(zhǎng)34.58%/43.09%/1.22%,當(dāng)前股價(jià)對(duì)應(yīng)PE 分別為21/15/15 倍。選取同樣具有光伏發(fā)電或EPC 業(yè)務(wù)的芯能科技、林洋能源、太陽(yáng)能等作為可比公司,其2024 年平均PE為16 倍??紤]到公司裝機(jī)資產(chǎn)質(zhì)量逐步轉(zhuǎn)好,隨著電站建設(shè)與轉(zhuǎn)讓節(jié)奏加快,以及補(bǔ)貼回收出現(xiàn)轉(zhuǎn)機(jī),公司業(yè)績(jī)及股價(jià)均有望展現(xiàn)一定彈性。首次覆蓋,給予“增持”評(píng)級(jí)。
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