3月4日，一家名不見經(jīng)傳的民營企業(yè)ST超日，做了一件足以載入中國債市“史冊”的事情——違約。

上海超日太陽能科技股份有限公司公告稱，“11超日債”第二期利息8980萬元難以全額兌付，只能落實人民幣400萬元。公募債剛性兌付的神話就此被打破，“11超日債”成為中國債券市場首例實質(zhì)性違約事件。

一向被認為安全性堪比定存的債券也淪陷了，投資人該何去何從?

先天不足，后天包裝

“11超日債”這只靴子掉下地，其實并不意外。因為發(fā)行兩年以來，“超日債”的形象一直和虧損、債權(quán)人維權(quán)聯(lián)系在一起。

2012年3月7日，“11超日債”發(fā)行，4月20日公開上市，募集共10億元。而在上市前三天，2012年4月17日，ST超日發(fā)布業(yè)績修正公告，對當(dāng)年2月28日披露的2011年度業(yè)績快報進行了修正。修正前，2011年盈利8437萬元;修正后，2011年虧損5853萬元。

頂著虧損業(yè)績上市，“11超日債”先天就不達標(biāo)，令人納悶的是，它不符合深交所關(guān)于債券上市的利潤要求，但卻仍然磕磕絆絆繼續(xù)前行。

2012年，超日太陽主營的光伏產(chǎn)業(yè)依舊不見陽光，歐洲市場低迷，海外業(yè)務(wù)占比很重的超日太陽受到?jīng)_擊，在虧損泥潭中陷得更深。深交所2012年12月20日將超日股票和超日債券停牌，七天后出公告說明超日公司嚴重虧損和資金鏈斷裂等重大負面信息。“11超日債”成為首只被暫停上市的信用債。

2011年、2012年公司連續(xù)兩年虧損，按照深交所規(guī)定，只有在2013年會計年度公司實現(xiàn)盈利后，“11超日債”才能申請復(fù)牌。但這只債券在2013年2月1日突然復(fù)牌，當(dāng)日跌幅20%。

風(fēng)險警報加劇，30多名“11超日債”持有人曾在去年3月上訪上海證監(jiān)局維權(quán)，就莫名其妙復(fù)牌又狂跌的債券“討說法”。2013年3月7日“11超日債”首期利息順利兌付，通過了第一場大考，投資者的焦慮才得到暫時緩解，但違約只是時間問題。

“發(fā)行超日債的保薦機構(gòu)有問題，發(fā)債時候公司已經(jīng)不行了，虧損很嚴重，但保薦機構(gòu)通過造假手段誤導(dǎo)投資人，欺詐包裝上市，沒有做好盡職調(diào)查。”楊小姐持有過一段時間，去年賣掉了手上所有超日債。但這次她還是因超日債違約蒙受損失，因為受到池魚之殃，她手上其他信用債一路下泄。

超日債風(fēng)險顯而易見，但在靴子落地之前，仍有很多投資人心存僥幸，把債券捂在手里。

上海市華榮律師事務(wù)所執(zhí)業(yè)律師許峰說，“超日債違約可能產(chǎn)生連鎖債務(wù)危機，如果超日公司破產(chǎn)，債券持有人的償債優(yōu)先級很低，拿不到多少賠償，只有證明發(fā)行過程中介公司侵權(quán)，才能要求保薦機構(gòu)賠償。”

許峰認為，“11超日債”的問題并不是因為存在市場風(fēng)險導(dǎo)致的債券虧損，而是從一開始便存在欺詐發(fā)行的行為，如果是欺詐發(fā)行，就不應(yīng)該由債權(quán)人買單。

他接到部分上海投資人的委托，向上海證監(jiān)局投訴“11超日債”的保薦機構(gòu)中信建投債券，許峰說，證監(jiān)局去年已經(jīng)啟動超日債調(diào)查，但直到目前還沒有公布調(diào)查進度，未作出行政處罰。

幾乎同一時間，“11超日債”債權(quán)人向深圳市中級人民法院提起訴訟，狀告深交所和保薦機構(gòu)中信建投“違規(guī)發(fā)行”，但深圳中院駁回了起訴。今年1月7日，債權(quán)人與其代理律師又就上述民事裁定正式向廣東省高級人民法院提起上訴，要求對中信建投進行處罰，沒收其所收取的保薦費用，停止其繼續(xù)擔(dān)任保薦人的資格，并承擔(dān)對“11超日債券”還本付息的連帶擔(dān)保責(zé)任。

公司債利息違約之后，下一張骨牌可能就是本金違約，投資者維權(quán)并不容易。

跌穿“剛兌”安全網(wǎng)

在虧損中掙扎的“11超日債”風(fēng)險早已暴露，而超日債4月20日上市后，債券價格在短短兩個月不到的時間，漲到了106元的高位，為何有投資者追隨?

顯而易見的原因有一個，就是在靴子下地之前，公募債不管是本金還是利息，都沒出現(xiàn)過無法兌付的情況。

長期以來國內(nèi)的公募債券都在“隱性剛性兌付”的保護傘下，被認為是“無風(fēng)險”的投資產(chǎn)品。因此在人們的固有印象里，公募債好比擁有“金剛不壞之身”。

買債券和買股票不同，股票的投資邏輯主要是靠高拋低吸。投資債券則偏重持有，主要是吃票息。當(dāng)信用風(fēng)險為零的情況下，投資者自然會盡可能追求高票息。

公募債中收益最客觀的是由上市公司發(fā)行的信用債。為了盡快圈到市場投資人的資金，一些企業(yè)采取了高息的方式，發(fā)行無擔(dān)保的信用債。目前國債3年期收益在5%，而優(yōu)質(zhì)的公司信用債票面收益率達到7%-8%。

超日太陽發(fā)行的5年期10億元規(guī)模的債券，約定利息是8.98%/年。十分熱鬧的余額寶，收益率目前也只有不到6%，信用債的利率顯然很有競爭力。

近年來股市低迷，信用債市場發(fā)展得非常迅速，市場對信用債的投資熱情高漲。根據(jù)湯森路透對945家非金融上市公司的分析顯示，在2008年至2013年間，公司債總規(guī)模從1.82萬億元人民幣增至4.74萬億元人民幣。標(biāo)準(zhǔn)普爾估計，截至2013年底，中國公司債市場規(guī)模已達到12萬億美元。

一些公募基金公司以信用債作為主要投資方向發(fā)行的基金，由于凈值漲得快，財富效應(yīng)明顯，受到了大眾投資者追捧。銀行發(fā)行的一些理財產(chǎn)品中，也有部分是投向了類似的企業(yè)債券。對于超日債的正式違約，好幾家公募基金急于聲明自己“置身事外”。

市場大幅擴張、低資質(zhì)發(fā)行人快速擴容，增加了信用風(fēng)險系數(shù)。事實上，近年來也先后爆發(fā)了山東海龍、江西賽維、新中基等多起信用事件，但都有相關(guān)部門兜底，因此在信用債面臨風(fēng)險時，市場仍不為所動，機構(gòu)或投資者甚至經(jīng)常會“越跌越買”。

如今“狼真的來了”，債券在投資界不再是“安全品種”的代名詞。

既然政府對違約“兜底”態(tài)度已經(jīng)轉(zhuǎn)變，很多人預(yù)測2014年公募債信用風(fēng)險會繼續(xù)釋放。違約還可能會加劇債市分化，一些低評級信用債的資金會向高評級債轉(zhuǎn)移。各個行業(yè)信用風(fēng)險水平參差，債務(wù)負擔(dān)較高、盈利水平較差的鋼鐵、重型機械、航運、化纖等行業(yè)愈加難以得到投資人青睞。

金融市場部高級分析師劉東亮在研究報告中表示，對資質(zhì)較差的企業(yè)而言，融資成本上升與經(jīng)濟下行相伴，其信用風(fēng)險將進一步放大。

隨著傳統(tǒng)理財領(lǐng)域的安全島越來越小，互聯(lián)網(wǎng)金融的號角似乎更響亮了。