大唐發(fā)電(大唐)公布2009年凈發(fā)電量按年增長12.13%至1,336億千瓦時，較我們此前預測的按半年度增長14.0%為快。隨著需求持續(xù)回暖，我們預期公司2010年發(fā)電量將保持強勁。另一方面，我們相信收購渝能集團(渝能)的利好消息已反映在現(xiàn)價中。維持觀望評級，目標價3.90港元。

　　2009年凈發(fā)電量按年增長12.1%。大唐2009年總發(fā)電量按年增長11.98%至1,419億千瓦時，凈發(fā)電量按年增長12.13%至1,336億千瓦時，亦即較我們此前預測的按半年度增長14.0%為快。隨著需求持續(xù)回暖，我們預期公司2010年發(fā)電量應保持強勁，凈發(fā)電量料按年增長24.3%至1,660億元人民幣。

　　水電業(yè)務在收購渝能后進一步擴張。收購完成后，大唐的裝機容量將擴大820兆瓦或2.8%。我們估計在收購渝能4,956兆瓦的水電產(chǎn)能后，公司的水電產(chǎn)能將擴大約21.9%，亦即意味著水電業(yè)務占總發(fā)電量的比重將在2010年達到15.1%。

　　現(xiàn)貨煤漲價，成本受壓。由于北方嚴冬導致煤炭需求激增及供應緊張，促使現(xiàn)貨煤價從2009年第四季的平均水平上漲22.5%。我們將大唐的煤炭成本升幅預測從先前的3%，調(diào)高到5%至每兆瓦時189港元。根據(jù)新的煤炭成本預測，單位燃料成本每上漲1%，則大唐2010年預期盈利將相應下挫8.6%。

　　凈負債/權益比率下滑，但仍處高位。大唐已獲得監(jiān)管部門批準，在六個月內(nèi)增發(fā)新股。我們認為此舉可令公司的高負債/權益比率降低49個百分點，由原先估計的315%跌至265%。盡管如此，考慮到資本性開支依然沉重，故該比率進一步下降的空間不大。

　　建議觀望，目標價3.90港元。我們按現(xiàn)金流折現(xiàn)法所得出的每股資產(chǎn)凈值為3.90港元，并維持觀望評級。目標價相等于2010年預期市盈率21倍及市賬率1.7倍，另加息率1.8%。盡管即將發(fā)行A股有助減輕負債率，但目前看不到任何明顯的催化劑可推動股價上漲。此外，盡管管理層最近宣布增持渝能，但收購消息從2009年5月起即已傳出，故這一催化因素已基本在現(xiàn)價反映。