據(jù)今年1月的一份《2010年~2012年太陽能光伏行業(yè)股權(quán)質(zhì)押風(fēng)險排行榜》的數(shù)據(jù)，有10家A股光伏上市公司都進(jìn)行了股權(quán)質(zhì)押，其中七家上市企業(yè)的大量股權(quán)都被質(zhì)押給了信托公司。據(jù)媒體報道，上述十家公司中仍有多家公司在近期提高了總股本的質(zhì)押比例。

股權(quán)質(zhì)押貸款是指借款人以其持有的股份有限公司或有限責(zé)任公司的股份作為質(zhì)押擔(dān)保，銀行據(jù)此提供貸款的融資業(yè)務(wù)。作為一種制度創(chuàng)新，股權(quán)質(zhì)押將中小企業(yè)中靜態(tài)股權(quán)盤活為可用的流動資金，為中小企業(yè)貸款提供了一種新的融資渠道。近年來，國家及地方法律法規(guī)的逐步完善及市場主體的積極參與，使得股權(quán)質(zhì)押融資成為中小企業(yè)融資的一種理想選擇，并迅速發(fā)展起來。但是這種做法的背后，潛伏著巨大風(fēng)險。

股權(quán)質(zhì)押風(fēng)頭勁

據(jù)海潤光伏公司的年報顯示，約有總計5.63億股股權(quán)作為對外質(zhì)押的股權(quán)，占總股本的54.3%，這比今年1月統(tǒng)計的信托質(zhì)押比例49%要升高;中利科技的控股股東王柏興將自己持有公司股份的96.44%全部質(zhì)押出去，該比例占該公司總股本的52.64%，比上述排行榜統(tǒng)計的42.31%提高了10個百分點。

這些被質(zhì)押的股權(quán)，有的是大股東一個人或好幾位股東拿出的，有的則是上市公司的控股公司所放出，大部分目的都是為了獲得融資。上市公司股東們大量質(zhì)押股權(quán)，并選擇了信托公司，也屬無奈之舉。一位光伏上市公司的財務(wù)負(fù)責(zé)人告訴記者，相比銀行，信托公司的資金成本更高。銀行給予的利率一般在6%以上，再加上一些其他費用，資金成本多數(shù)在8%上下;而找信托公司，資金成本為一年10%甚至更高。另外，如果上市公司股東以抵押股權(quán)的方式來獲得信托資金，還面臨著隨股價下跌、上市公司股東不斷增加股權(quán)質(zhì)押數(shù)的窘境。

前述那位光伏企業(yè)財務(wù)負(fù)責(zé)人說，即便如此，由于現(xiàn)在多家中資銀行大范圍收緊對光伏企業(yè)的貸款額度，而且其他融資渠道(如上市公司增發(fā))也并不容易，使用信托公司的集合理財計劃來"借錢"，已成了光伏上市企業(yè)的基本共識。

光伏企業(yè)股權(quán)質(zhì)押融資并不乏埋單者。據(jù)統(tǒng)計，截至2012年4月18日，在股權(quán)質(zhì)押比例排名前10的光伏A股公司中，有一半的股權(quán)質(zhì)押數(shù)占其總股本的40%以上，融資目的集中。其中，向日葵以57%的股權(quán)質(zhì)押率高居榜首;中利科技、海潤光伏緊隨其后，這一比例分別為52.64%、48.43%。

以向日葵為例，2010年8月，公司登陸創(chuàng)業(yè)板同時業(yè)績"綻放"，當(dāng)年盈利高達(dá)2.51億元;3年后的2012年，虧損3.3億元。2013年1月22日，公司公告稱實際控制人吳建龍將解凍的500萬限售股質(zhì)押給華夏銀行后，其辦理質(zhì)押的股份總數(shù)已達(dá)20848萬股，占吳建龍直接持股數(shù)的99.9531%。

值得一提的是，在光伏企業(yè)的股權(quán)質(zhì)押潮中，中融國際信托、山東省國際信托、四川信托成為?？汀?jù)上海信托公司風(fēng)控部經(jīng)理稱，"公司前兩年也做過光伏企業(yè)的單子，那是央企，以應(yīng)收賬款做抵押。目前公司不會主動拓展這個行業(yè)，但業(yè)內(nèi)有些信托公司確實比較激進(jìn)。"據(jù)其介紹，質(zhì)押雙方會在協(xié)議中詳細(xì)規(guī)定警戒線與平倉線，并實時監(jiān)控股價。一旦股價下跌觸及警戒線，則質(zhì)押股權(quán)方就需要追加股票或保證金，否則信托公司有權(quán)強行處理質(zhì)押的股權(quán)。

他解釋，"在行業(yè)里不少人看來，上市公司股權(quán)質(zhì)押還是風(fēng)險比較低的，大不了最后拋售。更重要的是，現(xiàn)在行業(yè)內(nèi)還沒有出現(xiàn)違約的公開消息。誰都不會認(rèn)為，自己會成為不幸的那一個。"但問題是，目前上市公司進(jìn)行融資的信托公司不止一家，未來的談判變數(shù)相當(dāng)大。

風(fēng)險危機潛存

光伏行業(yè)整體的不景氣，為信托機構(gòu)帶來了潛在風(fēng)險。提高股權(quán)質(zhì)押比例的海潤光伏稱，其2013年預(yù)計實現(xiàn)營收51.6億元，凈利潤5.28億元，2012年該公司勉強獲得了207萬元的凈利潤。尚未公布2013年數(shù)字的中利科技則表示，該公司2012年的營收將同比增加36%，凈利潤同比增加近42%。

但是，前車之鑒是，截至去年年底，超日太陽的兩大股東倪開祿和倪娜，通過幾十次的股權(quán)質(zhì)押，將他們所持有的超日太陽股權(quán)幾乎全數(shù)質(zhì)押出去。但去年上半年開始，銀行切斷了這家公司的貸款，海外多個電站項目使用的資金量也較大且無法實現(xiàn)資金的回收，導(dǎo)致企業(yè)陷入困境，不得已停產(chǎn)。與之面臨類似困境的企業(yè)還有很多，因此信托計劃的贖回很可能難以實現(xiàn)。

更多的風(fēng)險，則轉(zhuǎn)移到了下游的信托產(chǎn)品購買者、上市公司小股東們身上。對他們而言，可寄托的希望就是2013年的公司利潤能好一些，使得承諾的信托收益可以真正兌現(xiàn)。

由于股權(quán)資產(chǎn)的特殊性，較固定資產(chǎn)抵押和質(zhì)押、第三方擔(dān)保等方式，股權(quán)質(zhì)押融資風(fēng)險易受企業(yè)經(jīng)營狀況等因素的影響，主要包括股權(quán)價值下跌的風(fēng)險、股權(quán)質(zhì)押的道德風(fēng)險、股權(quán)處置風(fēng)險以及現(xiàn)行法律不完善導(dǎo)致的法律風(fēng)險。

股權(quán)價值波動下的市場風(fēng)險。股權(quán)設(shè)質(zhì)如同股權(quán)轉(zhuǎn)讓，質(zhì)權(quán)人接受股權(quán)設(shè)質(zhì)就意味著從出質(zhì)人手里接過了股權(quán)的市場風(fēng)險。而股權(quán)價格波動的頻率和幅度都遠(yuǎn)遠(yuǎn)大于傳統(tǒng)用于擔(dān)保的實物資產(chǎn)。無論是股權(quán)被質(zhì)押企業(yè)的經(jīng)營風(fēng)險，還是其他的外部因素，其最終結(jié)果都轉(zhuǎn)嫁在股權(quán)的價格上。當(dāng)企業(yè)面臨經(jīng)營困難出現(xiàn)資不抵債時，股權(quán)價格下跌，轉(zhuǎn)讓股權(quán)所得價款極有可能不足以清償債務(wù)。雖然法律規(guī)定質(zhì)物變價后的價款不足以清償債務(wù)的，不足部分仍由債務(wù)人繼續(xù)清償。但是，由于中小企業(yè)的現(xiàn)實狀況，貸款人繼續(xù)追討的成本和收益往往不成正比。

出質(zhì)人信用缺失下的道德風(fēng)險。所謂股權(quán)質(zhì)押的道德風(fēng)險，是指股權(quán)質(zhì)押可能導(dǎo)致公司股東"二次圈錢"，甚至出現(xiàn)掏空公司的現(xiàn)象。由于股權(quán)的價值依賴于公司的價值，股權(quán)價值的保值需要質(zhì)權(quán)人對公司進(jìn)行持續(xù)評估，而未上市公司治理機制相對不完善，信息披露不透明，同時作為第三方股權(quán)公司不是合同主體，質(zhì)權(quán)人難以對其生產(chǎn)經(jīng)營、資產(chǎn)處置和財務(wù)狀況進(jìn)行持續(xù)跟蹤了解和控制，容易導(dǎo)致企業(yè)通過關(guān)聯(lián)交易，掏空股權(quán)公司資產(chǎn)，懸空銀行債權(quán)。

法律制度不完善導(dǎo)致的法律風(fēng)險?，F(xiàn)行的股權(quán)質(zhì)押制度因存在諸多缺陷而給質(zhì)權(quán)人帶來如下風(fēng)險：一是優(yōu)先受償權(quán)的特殊性隱含的風(fēng)險。股權(quán)質(zhì)押制度規(guī)定的優(yōu)先受償權(quán)與一般擔(dān)保物權(quán)的優(yōu)先受償權(quán)不同，具有特殊性。當(dāng)出質(zhì)公司破產(chǎn)時，股權(quán)質(zhì)權(quán)人對出質(zhì)股權(quán)不享有對擔(dān)保物的別除權(quán)，因為公司破產(chǎn)時其股權(quán)的價值接近于零，股權(quán)中所包含的利潤分配請求權(quán)和公司事務(wù)的參與權(quán)已無價值，實現(xiàn)質(zhì)權(quán)幾無可能。二是涉外股權(quán)瑕疵設(shè)質(zhì)的風(fēng)險。我國《外商投資企業(yè)法》規(guī)定，允許外商投資企業(yè)的投資者在企業(yè)成立后按照合同約定或法律規(guī)定或核準(zhǔn)的期限繳付出資，實行的是注冊資本授權(quán)制，即股權(quán)的取得并不是以已經(jīng)實際繳付的出資為前提，外商投資企業(yè)的股東可能以其未繳付出資部分的股權(quán)設(shè)定質(zhì)權(quán)，給質(zhì)權(quán)人帶來風(fēng)險。

股權(quán)交易市場不完善下的處置風(fēng)險。在股權(quán)質(zhì)押融資中，如果企業(yè)無法正常歸還融資款項，處置出質(zhì)股權(quán)的所得將成為債權(quán)人不受損失的保障。目前，雖然各地區(qū)設(shè)置的產(chǎn)權(quán)交易所可以進(jìn)行非上市公司的股權(quán)轉(zhuǎn)讓，但其受制于《關(guān)于清理整頓場外非法股票交易方案的通知》(國辦發(fā)[1998]10號文)中對于非上市公司的股權(quán)交易"不得拆細(xì)、不得連續(xù)、不得標(biāo)準(zhǔn)化"的相關(guān)規(guī)定，一直無法形成統(tǒng)一的非上市公司股權(quán)轉(zhuǎn)讓市場。由于產(chǎn)權(quán)交易市場的不完善，絕大部分非上市公司股權(quán)定價機制難以形成，股權(quán)難以自由轉(zhuǎn)讓，質(zhì)權(quán)人和出質(zhì)人難以對股權(quán)價值進(jìn)行合理的評估。價值評估過低，會導(dǎo)致出質(zhì)人無法獲得更多的融資;價值評估過高，出質(zhì)人質(zhì)權(quán)將難以得到有效保障，這在一定程度上也限制了中小企業(yè)股權(quán)質(zhì)押融資的規(guī)模。

防范股權(quán)質(zhì)押風(fēng)險

加強對質(zhì)押權(quán)的審查。在辦理股權(quán)質(zhì)押貸款時，一方面應(yīng)對借款光伏企業(yè)及被質(zhì)押股權(quán)所在公司狀況進(jìn)行嚴(yán)格審查。充分分析光伏企業(yè)的管理水平、財務(wù)狀況、市場競爭力、發(fā)展前景和產(chǎn)權(quán)是否明晰等，對融資目的和投資項目進(jìn)行科學(xué)論證，預(yù)測借款人未來償債能力和股權(quán)質(zhì)押的實力，通過有效審查，鑒別出有實力的企業(yè)和有價值的股權(quán)。另一方面審查是否違反股權(quán)轉(zhuǎn)讓的限制性規(guī)定。如借款人為公司股東時，股權(quán)設(shè)質(zhì)是否經(jīng)全體股東過半數(shù)同意;如借款人為公司發(fā)起人之一，應(yīng)審查其股份設(shè)質(zhì)時公司成立是否已屆滿三年。

加強對出質(zhì)公司的監(jiān)督。對于股權(quán)質(zhì)押貸款來說，僅僅是監(jiān)督和限制貸款光伏企業(yè)的清償能力來控制風(fēng)險是不夠的。要保證出質(zhì)股權(quán)的保值和增值，防范股權(quán)出質(zhì)的道德風(fēng)險，對股權(quán)被質(zhì)押光伏企業(yè)的經(jīng)營行為進(jìn)行適當(dāng)監(jiān)督和限制是必要的還需要股權(quán)出質(zhì)時的金融機構(gòu)、出質(zhì)人以及被出質(zhì)股權(quán)的企業(yè)共同協(xié)商簽訂相關(guān)的合同，完善合同文本，實現(xiàn)對中小光伏企業(yè)經(jīng)營管理的持續(xù)性監(jiān)督，提高銀行放貸積極性和主動性，進(jìn)一步解決中小光伏企業(yè)融資難的問題。

完善相關(guān)配套制度。針對股權(quán)質(zhì)押缺乏審批與登記統(tǒng)一監(jiān)督管理的這一現(xiàn)象，建議國家相關(guān)職能部門做出規(guī)定，申請股權(quán)質(zhì)押須經(jīng)原光伏公司審批部門審批，并由公司注冊所在地工商管理部門全權(quán)行使股權(quán)質(zhì)押的登記和監(jiān)督管理職能。銀行業(yè)監(jiān)管部門應(yīng)研究制定股權(quán)質(zhì)押融資的風(fēng)險指引，規(guī)范商業(yè)銀行的股權(quán)質(zhì)押貸款業(yè)務(wù)，引導(dǎo)其科學(xué)發(fā)展。在質(zhì)押權(quán)實現(xiàn)方面，商業(yè)銀行在行使金融股權(quán)的質(zhì)押權(quán)時，對參與拍賣或者變賣的組織和個人，監(jiān)管部門應(yīng)先作股東資格審查，以確保金融機構(gòu)股東結(jié)構(gòu)的合理性，保障質(zhì)權(quán)得以順利實現(xiàn)。

完善非上市公司股權(quán)轉(zhuǎn)讓體系。完善的非上市光伏企業(yè)股權(quán)轉(zhuǎn)讓機制有利于促進(jìn)股權(quán)質(zhì)押融資業(yè)務(wù)的開展。雖然目前各地已經(jīng)設(shè)置的產(chǎn)權(quán)交易場所可以進(jìn)行有關(guān)股權(quán)轉(zhuǎn)讓的交易，但仍難以滿足股權(quán)轉(zhuǎn)讓的需求。建議國家有關(guān)部門盡快出臺扶持企業(yè)股權(quán)轉(zhuǎn)讓二級市場的政策，構(gòu)建和完善市場體系，增加企業(yè)股權(quán)的流動性和變現(xiàn)渠道;允許各地設(shè)立和完善產(chǎn)權(quán)(股權(quán))市場和拍賣行，明確企業(yè)的股權(quán)轉(zhuǎn)讓流動程序，在公司審批和登記管理部門的統(tǒng)一監(jiān)管下推動企業(yè)股權(quán)的正常轉(zhuǎn)讓與流動。若借款人不能如期償還銀行貸款，質(zhì)權(quán)銀行可將質(zhì)押股權(quán)通過上述交易機構(gòu)進(jìn)行正常的轉(zhuǎn)讓變現(xiàn)，為銀行順利拓展股權(quán)質(zhì)押貸款這一信貸新業(yè)務(wù)創(chuàng)造良好的外部環(huán)境。