一年前的上海車(chē)展，特斯拉展臺(tái)格外熱鬧。

一名女士身穿"剎車(chē)失靈"字樣T恤，爬上特斯拉展車(chē)車(chē)頂，控訴特斯拉剎車(chē)出現(xiàn)問(wèn)題。由此我們不難發(fā)現(xiàn)，特斯拉剎車(chē)質(zhì)量不怎么樣，車(chē)頂質(zhì)量倒是不錯(cuò)。

從那時(shí)開(kāi)始，剎車(chē)失靈成為了特斯拉繞不過(guò)去的梗，每當(dāng)有車(chē)友喜提特斯拉新車(chē)，都會(huì)被問(wèn)候一句：你剎得住嗎?

一年后的今天，特斯拉的剎車(chē)修好了，一并修好剎車(chē)鍵的，還有特斯拉的股價(jià)。

進(jìn)入2022年以來(lái)，特斯拉高位急剎車(chē)，股價(jià)從最高點(diǎn)1243美元，回落至750美元附近，跌幅40%。難怪連傳奇散戶(hù)廖凱原也坐不住了，呼吁特斯拉趕緊回購(gòu)150億美元，穩(wěn)住股價(jià)。

特斯拉的最近一次下跌，源于馬斯克對(duì)推特的交易。4月4日，美國(guó)證券交易委員會(huì)(SEC)披露的一份文件顯示，特斯拉創(chuàng)始人、首席執(zhí)行官埃隆·馬斯克購(gòu)入了社交媒體公司推特9.2%的股份。此舉讓馬斯克取代VANGUARD GROUP INC成為推特公司最大的外部股東。

從那天起，特斯拉股價(jià)一路下挫。一起暴跌的還有美股一眾成長(zhǎng)股，比如SE、TDOC、SNAP等等，事實(shí)證明這些明星股都在裸泳，股價(jià)跌了70%，還能再跌80%。

那么作為過(guò)去兩年美股牛市發(fā)動(dòng)機(jī)，科技股總龍頭的特斯拉，股價(jià)到底會(huì)跌到哪里?

推特鬧劇

回顧這次壓倒特斯拉的推特鬧劇，主要有幾個(gè)節(jié)點(diǎn)：

1、 3月底，馬斯克9.2%推特持倉(cāng)曝光，推特邀請(qǐng)其加入董事會(huì);

2、 馬斯克拒絕，發(fā)文全盤(pán)收購(gòu)，推特大驚，提出毒丸計(jì)劃;

3、 馬斯克應(yīng)戰(zhàn)，提出440億美元報(bào)價(jià)，開(kāi)始減持特斯拉股票;

4、 推特表示，人傻，錢(qián)多，速來(lái);

5、 馬斯克以虛假用戶(hù)超過(guò)5%為由，停止收購(gòu);

細(xì)心的網(wǎng)友應(yīng)該可以發(fā)現(xiàn)，雙方一拉一扯之中，馬斯克股票減持了，錢(qián)到手了，收購(gòu)?fù)铺?還要再想一想。

俗話(huà)說(shuō)，看一個(gè)人，不要看他說(shuō)了什么，要看他做了什么。推特交易還會(huì)不會(huì)繼續(xù)，暫時(shí)沒(méi)有結(jié)論，但對(duì)此筆者有些大膽想法(僅代表個(gè)人看法)。

首先，從馬斯克的過(guò)往經(jīng)歷來(lái)看，其真正的并購(gòu)從來(lái)不拖泥帶水，比如SolarCity，比如電池技術(shù)公司Maxwell;

其次，從第一性原理出發(fā)，地球人都知道，馬斯克的目標(biāo)是征服火星，收購(gòu)?fù)铺厮坪跆峁┎涣藥椭?。從?cái)務(wù)上看，推特只不過(guò)是一個(gè)年?duì)I收50億美元，常年虧損的社交平臺(tái)。

花440億美元?足夠讓SpaceX發(fā)射800次獵鷹9號(hào)火箭了。

最后，對(duì)于馬斯克這種成本管控大師來(lái)說(shuō)，收購(gòu)?fù)铺貙?shí)在不符合經(jīng)濟(jì)效益。為了節(jié)約成本，馬斯克可以將外購(gòu)電池改為自研，那為什么推特要花440億美元收購(gòu)?對(duì)于馬斯克這種頂級(jí)軟件工程師，本身又有著巨大影響力，自研一個(gè)可能更快，比如去年爆火的clubhouse。

種種論據(jù)顯示，馬斯克收購(gòu)?fù)铺兀喟胫皇亲炫?，那么他這樣做的目的是什么呢?

我們不妨反過(guò)來(lái)想，發(fā)射火箭需要什么?錢(qián)。怎么賺錢(qián)最快?減持股票就能有40億美元，這可比特斯拉成立十多年以來(lái)的利潤(rùn)都多。

確實(shí)，要說(shuō)賺錢(qián)，做什么都不如割韭菜來(lái)得快。

高位，減持，這種在大A普通得不能再普通的套路，居然被馬斯克包裝得如此清新脫俗，不愧是把自家跑車(chē)射上太空的男人，果然是高。

看不懂的估值

隨著特斯拉股價(jià)下跌，不少減持的新聞也陸續(xù)出現(xiàn)。

比如特斯拉死多頭木頭姐，今年以來(lái)多次減持，目前其第一重倉(cāng)股已不是特斯拉;英國(guó)資管巨頭，長(zhǎng)期持有特斯拉的Baillie Gifford一季度減持98.7萬(wàn)股。為什么大家都集中在這個(gè)時(shí)間點(diǎn)減持特斯拉?

也許是特斯拉實(shí)在太貴。

其實(shí)就在三年前，特斯拉還是華爾街空頭狙擊的對(duì)象。2019年1月18日，特斯拉受到利潤(rùn)下滑、裁員、現(xiàn)金流緊張的消息影響，股價(jià)一天下跌12%，并且在后面的5個(gè)月持續(xù)下跌。

市場(chǎng)開(kāi)始看空特斯拉，有人說(shuō)馬斯克不靠譜，吸大麻，不值得托付;有的說(shuō)特斯拉產(chǎn)品不行，Model Y會(huì)失敗，特斯拉最后會(huì)破產(chǎn)。

不過(guò)還好，特斯拉的汽車(chē)銷(xiāo)量還是靠譜的。隨著上海工廠投產(chǎn)，Model 3和Model Y成為爆款，汽車(chē)交付從36.8萬(wàn)輛上升到93.6萬(wàn)輛，股價(jià)也開(kāi)始回升，從2019年低谷上來(lái)漲了足足26倍。

這時(shí)候華爾街又開(kāi)始花式估值，有把現(xiàn)金流折現(xiàn)到2050年的，有算上火星業(yè)務(wù)的。最敬業(yè)的還要數(shù)木頭姐，秀了一波蒙特卡洛估值模型，硬生生將特斯拉拆解出十幾種情況，并且給出了不同的概率，最后得出目標(biāo)價(jià)可能是7000美元。

從這時(shí)候起，特斯拉的估值，是越漲越讓人看不懂。

大家可以問(wèn)問(wèn)身邊的朋友，相信沒(méi)幾個(gè)能說(shuō)清楚特斯拉是怎么估值的;假如你去咨詢(xún)相關(guān)專(zhuān)家，一定會(huì)被投以鄙夷的眼光：

別問(wèn)，問(wèn)就是特斯拉是軟件/能源/操作系統(tǒng)/XX公司，不能用傳統(tǒng)估值。

確實(shí)，股價(jià)都漲成這樣了，我不喊兩句"特斯拉好耶"，仿佛我才是那個(gè)傻子。

市場(chǎng)如何看特斯拉?

華爾街的這套玩法，在流動(dòng)性泛濫的時(shí)候沒(méi)有毛病，但是隨著美聯(lián)儲(chǔ)貨幣收緊，連Meta、Netflix這些績(jī)優(yōu)股都閃崩的現(xiàn)在，我們好像真的有必要搞清楚，特斯拉到底值多少錢(qián)?不妨先來(lái)看看大投行是怎么定價(jià)的。

根據(jù)各個(gè)投行的研報(bào)，特斯拉的一致性評(píng)估價(jià)格大概在1200-1300美元/股，摩根士丹利在5月13日發(fā)布了一份名為《Time to Revise Global EV Forecasts Down? 》的報(bào)告，其中介紹了對(duì)特斯拉的估值模型。

報(bào)告提出特斯拉的目標(biāo)價(jià)格是1300美元，市值的組成主要有六個(gè)部分，分別是：

1、 汽車(chē)銷(xiāo)售業(yè)務(wù)，6286億美元，預(yù)計(jì)2030年銷(xiāo)售量為860萬(wàn)輛;

2、 自動(dòng)駕駛車(chē)隊(duì)業(yè)務(wù)，765億美元，預(yù)計(jì)2030年規(guī)模為50萬(wàn)輛;

3、 第三方供應(yīng)鏈業(yè)務(wù)，1354億美元;

4、 能源業(yè)務(wù)，1147億美元;

‍5、 保險(xiǎn)業(yè)務(wù)‍，382億美元;

6、 互聯(lián)網(wǎng)業(yè)務(wù)，3500億美元，2500萬(wàn)MAU，100美元的ARPU;

報(bào)告做得很細(xì)致，基本把特斯拉能想到的各種業(yè)務(wù)，都進(jìn)行了定價(jià)。不光報(bào)告寫(xiě)得好，估值也給得很大膽。

比如說(shuō)互聯(lián)網(wǎng)業(yè)務(wù)，僅僅2500萬(wàn)的月活躍用戶(hù)，100美元的ARPU，就給出了3500億美元的估值，要知道20億用戶(hù)的Meta，現(xiàn)在的估值也僅為5000億美元出頭。

即使是使出了洪荒之力進(jìn)行估值，特斯拉的2030年目標(biāo)價(jià)也僅僅是1300美元，距離現(xiàn)價(jià)一倍空間，和去年高位相差無(wú)幾。

這個(gè)表格可以看得更清楚，投資特斯拉，你要希望他成為全球汽車(chē)龍頭，腳踩寧德時(shí)代等一眾供應(yīng)鏈對(duì)手，同時(shí)在互聯(lián)網(wǎng)、能源、保險(xiǎn)多個(gè)領(lǐng)域有所建樹(shù)。

就這樣，也才僅僅是一倍的投資回報(bào)。

賠率似乎有點(diǎn)太低。

業(yè)務(wù)還能超預(yù)期嗎?

或者我們先不用看太遠(yuǎn)，先看看未來(lái)兩年的汽車(chē)銷(xiāo)售業(yè)務(wù)。

按照高盛的預(yù)期，特斯拉在2022年和2023年分別銷(xiāo)售145萬(wàn)和184萬(wàn)輛汽車(chē)，對(duì)應(yīng)的營(yíng)收是875.9億美元和1145.16億美元，EBITDA是183.59億美元和226.15億美元，稅后利潤(rùn)是128.84億美元和158.3億美元。

按照最新的市值，特斯拉22年和23年的市盈率分別是50倍和41倍，雖然不是貴到離譜，但也絕不便宜。再考慮未來(lái)兩年的營(yíng)收增速僅為13%和15%，在現(xiàn)在的風(fēng)險(xiǎn)偏好環(huán)境下，估值要回調(diào)，也是有空間的。

看完估值，我們?cè)賮?lái)看銷(xiāo)量。

2022年的銷(xiāo)量預(yù)期是145萬(wàn)輛，這個(gè)目標(biāo)不難達(dá)到。Model 3和Model Y自推出以來(lái)，銷(xiāo)售量不斷攀升。去年在北美的銷(xiāo)售量合計(jì)35萬(wàn)輛，今年在中國(guó)也分別穩(wěn)定在3萬(wàn)輛和3.6萬(wàn)輛，按照這個(gè)銷(xiāo)售量，完成銷(xiāo)售目標(biāo)問(wèn)題不大。

但是，我們還要考慮一個(gè)點(diǎn)：競(jìng)爭(zhēng)格局。

汽車(chē)行業(yè)是一個(gè)完全競(jìng)爭(zhēng)市場(chǎng)，競(jìng)爭(zhēng)激烈。一般來(lái)說(shuō)，一款車(chē)型在上市一段時(shí)間就會(huì)達(dá)到峰值，然后慢慢衰減。為什么?因?yàn)楦?jìng)爭(zhēng)對(duì)手很快會(huì)推出更好、更便宜的產(chǎn)品，形成后發(fā)優(yōu)勢(shì)，汽車(chē)廠商的競(jìng)爭(zhēng)會(huì)變成一場(chǎng)馬拉松比賽，考驗(yàn)的是產(chǎn)品迭代的能力。

從產(chǎn)品計(jì)劃看，特斯拉的在售車(chē)型今年并不會(huì)有大改款，新產(chǎn)品主要聚焦在更低價(jià)的車(chē)型和皮克Cybertruck上;與之形成鮮明對(duì)比的是，今年國(guó)產(chǎn)新勢(shì)力車(chē)型將會(huì)迎來(lái)爆發(fā)，比如比亞迪的海洋系列、蔚來(lái)的ET7/ET5、理想的L9、小鵬的G9，還有嵐圖、極氪等等。

和歐美的大眾ID.3、雷諾Zoe之流不同，特斯拉在中國(guó)的競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手，可是一個(gè)比一個(gè)猛。

你要續(xù)航，蔚來(lái)的ET7續(xù)航達(dá)到1000km;

你要?jiǎng)恿?，比亞迪漢百公里加速3.9秒;

你要智能化，理想給你堆上5塊屏幕;

不吹不黑，單看配置，被吐槽是"毛坯房"的特斯拉，完全比不上內(nèi)卷堆料的國(guó)產(chǎn)車(chē)。

我知道這時(shí)候有人要跳出來(lái)了：談配置就low了，特斯拉的核心競(jìng)爭(zhēng)力，是軟件，自動(dòng)駕駛才是它的靈魂。

有多少人是看軟件買(mǎi)的特斯拉，我們沒(méi)有數(shù)據(jù)，但是國(guó)外有媒體進(jìn)行過(guò)大型調(diào)查，特斯拉鎮(zhèn)店之寶全自動(dòng)駕駛(FSD)套裝，激活率僅為11%左右。那么我要問(wèn)了，沒(méi)有了自動(dòng)駕駛的特斯拉，和咸魚(yú)有什么區(qū)別?

身體還是最誠(chéng)實(shí)的，特斯拉到底是不是信仰?銷(xiāo)售量會(huì)有答案。

總體來(lái)看，特斯拉過(guò)去兩年的成功，在于將優(yōu)秀的產(chǎn)品，從美國(guó)拓展到全球，吃到了電動(dòng)車(chē)滲透率提升的紅利;

未來(lái)滲透率要進(jìn)一步提升，紅利越來(lái)越少，競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手又一個(gè)個(gè)如狼似虎，再加上通脹緊縮的環(huán)境，業(yè)績(jī)要超預(yù)期，怕是越來(lái)越難。

結(jié)語(yǔ)

毫無(wú)疑問(wèn)，特斯拉是一家偉大的企業(yè)。我最看好的是機(jī)器人業(yè)務(wù)，這個(gè)有可能在未來(lái)重塑我們的整個(gè)世界體系。大家可以想象一下，我們國(guó)家的核心競(jìng)爭(zhēng)力是人口紅利，制造成本低廉。假如有機(jī)器人呢?國(guó)家間的比較優(yōu)勢(shì)可能不存在了。

不過(guò)從短期股價(jià)的角度去看現(xiàn)在的特斯拉，暴跌之后，依然沒(méi)有安全邊際。

未來(lái)幾年，特斯拉要保住股價(jià)，Model 3和Model Y需要賣(mài)得更多，同時(shí)推出更多的新車(chē)型，應(yīng)對(duì)對(duì)手有力的競(jìng)爭(zhēng)，然后在保險(xiǎn)、能源、互聯(lián)網(wǎng)多個(gè)業(yè)務(wù)高歌猛進(jìn)。

超預(yù)期，也許是越來(lái)越難了。